过去一个月，光模块经历了一轮明显调整。

中际旭创、新易盛、天孚通信（统称“易中天”）股价均出现不同程度回撤，光迅科技、华工科技等相关公司也未能幸免。截至10月30日收盘，上述企业累计跌幅大多在30%—50%区间。

值得注意的是，这轮调整并没有伴随行业需求的转弱。800G、1.6T需求仍在增长，头部厂商订单已可见至2027年，部分客户甚至给出2028年需求指引；券商对未来一两年盈利的预测也没有系统性下调。

三季报也并不差。中际旭创、新易盛和天孚通信Q3营收同比增速分别为171.83%、80.3%和31.5%；归母净利润同比增速分别为173.74%、61.15%和55.30%。但即便交出这样的成绩单，也没能扭转板块的萎靡。

显然，市场交易的已经不是当期业绩，而是未来一两年的增长预期。

我们的判断是，经过这一轮调整，光模块已经消化了相当一部分估值和预期压力，短期更可能进入L型磨底，但不会马上V型反弹。因为跌幅大，不等于利空出尽，估值低，也不等于股价见底；板块要重新走强，还需要订单、技术路线和盈利预测出现新的积极信号。

所以本文主要探讨三个问题：这轮调整究竟消化了什么？反弹还缺什么？以及“易中天”三家，谁更有条件率先走出来？

一、市场在担心两件事

压力主要来自两个方面：CPO带来的技术路线变化，以及AI资本开支增速放缓。

先看CPO。

10月21日，英伟达宣布扩大供应链产能，合作伙伴矽品精密工业计划到2027年中，将CPO光引擎产能提升至目前的15倍。

这让市场看到了一种可能：原本还在逐步导入的CPO技术，或许会比预期更快实现规模化应用。

CPO与传统可插拔光模块最大的区别，是把光引擎从交换机面板移到交换芯片附近，通过缩短电信号传输距离，降低功耗和损耗，提高带宽密度。在AI算力集群不断扩大的背景下，光互联功耗正成为重要技术约束，这正是英伟达、博通推动CPO商业化的重要原因。

但CPO放量，不等于可插拔退出市场。

一方面，CPO封装更复杂，光纤耦合、测试、维护都带来新成本与可靠性挑战，大规模部署的经济性仍要验证；另一方面，可插拔技术也在升级——10月12日，英伟达与思科推进USFP新形态，支持400G/lane，目标单模块带宽12.8Tb/s。NPO（近封装光学）也同步推进，功耗降幅介于可插拔与CPO之间，维护更灵活。

800G、1.6T是速率，解决“跑多快”；可插拔、CPO、NPO是封装架构，解决“怎么摆、怎么连”。三条路线未来会在速率上共同升级，并在不同场景并行存在。

所以CPO增加了竞争格局的不确定性，但还不足以否定现有龙头的增长逻辑。

更值得警惕的是AI资本开支增速变化——CPO动的是格局，资本开支动的是需求本身。

光模块是成长型周期生意：周期性来自云厂资本开支、数据中心建设与库存波动；成长性来自100G→200G→400G→800G→1.6T的持续升级。

过去两年，GPU集群扩张叠加速率升级，双击同时发生。但摩根士丹利测算，全球主要云服务商及新兴算力服务商相关投资额同比增速，将从2026年约100%降至2027年60%、2028年14%。这是斜率放缓，不是需求见顶，但光模块的需求弹性直接挂钩云厂投入增速。

这就是为什么三季报高增也拉不回股价：市场交易的是2027、2028年的增长斜率，不是过去三个季度。

二、调整消化了什么，反弹还缺什么

截至10月30日，中际旭创PE-TTM 25.15倍（近5年分位18.99%），新易盛18.75倍（分位14.78%），天孚通信61.26倍（分位60.28%）。按Wind一致预期，中际旭创、新易盛2027—2028年预期PE回落至10倍以下，天孚2027年约27倍、2028年约18倍。

估值安全边际在累积，但便宜不等于安全垫。若800G/1.6T降价超预期、CPO替代快于预期、云厂削减2027—2028订单，任何一项兑现，都会把“订单指引”变成“砍单”，盈利预期继续下修。

反弹要等三个信号：

1. 订单与需求指引企稳
云厂投资总额仍在增、GPU集群仍在扩，光模块就有新增需求。重点看2027—2028年订单指引是否稳定，800G/1.6T出货是否继续增长。

2. 下一代产品从样品走向量产
CPO、NPO不能只看技术布局，要区分样品、验证、指引、批量交付。只有后两段兑现，才进利润表。

3. 机构盈利预测止跌上修
成长型周期股提前反映未来两年盈利。订单稳、毛利率不塌、预测不上修，估值就修不回来。

订单决定需求，交付决定收入，预测决定估值。板块要走出磨底，靠的是证据，不是故事。

三、“易中天”谁先跌出机会

磨底期，确定性权重高于弹性。按业绩确定性、估值水平、新产品进展排序：中际旭创优先，新易盛次之，天孚通信再次。

中际旭创：确定性最强
2026年前三季度营收695.47亿元（+178.13%），归母净利222.38亿元（+211.81%）。800G/1.6T持续放量，1.6T供需偏紧、享新品溢价。核心优势是高速可插拔的客户基础与规模交付能力。管理层表示下一代产品2027下半年逐步释放，2028年显著上量。PE-TTM约25倍、2027年预期PE约9倍，现有业务没塌、下一代有延伸，板块若基本面反弹，优先跟踪。

新易盛：估值更低，弹性在后
前三季度营收318.50亿元（+92.97%），归母净利113.72亿元（+79.74%）。1.6T放量节奏比中际旭创晚约一个季度，Q3才起量；NPO已见2027年明确订单指引。PE-TTM约18.75倍，2027年预期PE约7.4倍。若1.6T提速、NPO交付兑现，估值修复弹性更大，但放量节奏与毛利率是硬约束。

天孚通信：CPO主题弹性大，估值消化不充分
前三季度营收47.51亿元（+21.25%），归母净利20.83亿元（+42.18%），增速三家最低——业务模式是光器件而非整机。CPO/NPO提升集成度后，FAU光纤阵列、ELS外置光源等器件有新需求，2027年起配套产品逐步提量。但PE-TTM 61倍、分位60%，估值对未来增长要求高。重新交易CPO时有主题弹性，持续反弹需订单真转收入。

四、结语

光模块不是需求见顶，是市场重新给“长期增长”定价：CPO重写格局，资本开支降速压低斜率。

这轮调整消化了部分担忧，但没消化完。短期L型磨底，不急着V型抄底。

接下来只看三件事：订单还长不长、下一代交不交得出来、预测下不下修。

“易中天”里，中际旭创先看确定性，新易盛看放量弹性，天孚看CPO兑现。都别用故事买单，等硬证据。

所以，还得熬。

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